中国房地产行业从1998年房改开始，在20年的发展中，房地产开发业务凭借高投资回报率以及低准入门槛得到了充分发展，成为国家重要的支柱产业和经济增长的稳定器。而城市的住房矛盾，却始终尖锐突出，为了解决住房问题，从2015年起，中央及各地方政府便相继出台购租并举、商改住、租赁税收优惠等一系列支持政策，旨在通过规范化的租赁市场满足居民住房需求，构建更加完善的住房体系。
长租公寓市场现状
结合近年房屋租赁市场的发展及特点，我们认为长租公寓有如下特点：
一、数万亿的市场容量
一线城市对人才的吸引使得人口净流入增加，租房是满足“新城市人”居住需求的主要手段。全国流动人口为2.53亿人，流动人口租房比例为72％，租赁刚性需求人口达1.7亿人，租赁市场达数万亿的容量。
二、需求将持续的增长
在国内一二线城市，租房的负担远远小于购房，年轻人会优先考虑租房。房价上涨将会拉长租房居住周期2~3年，因此在购房难度大、年轻人口多、新增土地供给少的一二线城市（如：上海、北京、深圳、广州、天津、武汉、南京、杭州、厦门、济南等），租房需求将迎来更为持续的增长。
三、消费升级趋势
随着物联网、智能家居、分空间能耗计算、节能技术等技术的不断发展，住房完善新技术新产品配套成为趋势，体现出消费升级+城市分化的特点。传统租房市场中的诸多痛点以及租客对居住品质的追求，促使租房市场改革迫在眉睫，未来租房市场将走向品牌公寓的消费升级。
四、未来有品牌、成本低的公司将致胜。
由于管理成本、资产获取等原因，住房租赁是个慢工出细活的苦行业。目前中国长租公寓品牌超500家，行业仍处于前期融资、抢占市场份额阶段，集中度偏低。品牌公寓的盈利模式主要是赚取租金差，项目IRR一般在15~20%区间，投资回收期5年左右，盈利关键点在于低成本房源。
各类支持及优惠
2015年末国务院办公厅将公寓首次纳入生活服务行业后，各方助力政策频出，以购租并举为主要方向，让租赁住房在改善城镇居民住房条件、推动新型城镇化进程等继续发挥重要作用。
供地：加大租赁用地供给、利用集体用地建设租赁住房等。未来租赁住宅用地将是主流。
房源：鼓励房企转型开展住房租赁业务、培育专业化住房租赁企业。
金融：允许提取住房公积金支付房租、对租赁企业给予融资支持、推进REITs试点，银行进入住宅租赁市场，推出首款租房贷款产品。
财政：税收优惠、公租房货币化（市场提供租赁房源、政府发放租赁补贴）。
法律：立法切实推进租购同权。短期是“非改居”等改造增加供应，长期是闲置用地的转型，例如国企的存量资产。
当前长租公寓主要模式及特点
我国于2018年3月正式对外发布《租赁式公寓经营服务规范》，这是国内公寓行业的第一个正式标准。《规范》中指出，按照经营方式，租赁式公寓分为集中式和分散式两种。
集中式公寓是指以整栋楼（或者一栋楼的几层）为运作标的，包租后对公共区域、配套空间和房间进行标准改造和装修，配备统一服务，进行集中式管理的公寓形式。在合约期内以间为单位出租，并为租客提供生活服务以及社交、创业等附加服务。
分散式公寓是指公寓运营商从分散的住宅小区（或商住公寓）的业主手中，运用包租、托管等模式，取得一定时限的房屋使用权，通过房屋的运营管理、装修改造及匹配一定的租住服务后，为租客提供一体化的租住解决方案。
不管是集中式还是分散式，长租公寓的盈利模式主要是赚取租金差，金橙对比了魔方公寓（上海）、函数青年公寓（北京）和红璞公寓（广州）与各自周边小区房源的租金情况，发现品牌公寓较周边房源的租金溢价一般在50~80%区间。
金橙认为集中式公寓的盈利前景好于分散式，主要基于以下几个判断：
1.无论是集中式还是分散式，前期的装修改造支出都是成本的重要组成部分，这使得项目的投资回收周期一般在4~5年，且装修成本摊销年限一般为5年，使得项目前五年的净利润处于较低水平，甚至亏损。集中式的租约一般为5~10年，足以覆盖投资回收周期以及前期的薄利阶段。而分散式由于从业主手中获取零散房源，租约往往只有2~3年，加大了项目盈利的不确定性；
2.集中式受规模效应的影响，装修成本和运营成本往往会低于分散式；
3.集中式享受额外的批零租金差，即获取整栋的闲散物业往往会享有一定的租金折扣。而分散式租金差有一部分来自隔断间贡献的租金收入，如将客厅打造隔断并单独出租。
4.集中式公寓IRR高于分散式公寓，且回收期短。为了更直观的对比集中式与分散式的盈利水平，金橙选取某公寓在广州某区运营的A公寓（集中式）和B公寓（分散式）进行比较，两处公寓的物理直线距离1.3公里。
测算结果显示集中式和分散式的投资回收周期均在5年左右（假设年平均空置率=10%），但集中式的内部收益率（假设10年后退出）要高于分散式；从利润率角度看，集中式后期（装修成本摊销完毕后）的利润率也要高于分散式。
此外，金橙还发现打造隔断间（部分地方对隔断分租不予认可）对分散式公寓的意义重大，多一间公寓出租意味着整体租金溢价率上升30~40%，反映到IRR上则是正与负的差别。
5.敏感性分析表明，空置率与租约年限对IRR的影响较大。金橙从空置率、租金溢价率、免租期以及租约年限四个维度对前述公寓集中式和分散式项目IRR分别进行了敏感性分析，发现空置率与租约年限对IRR的影响较大：
当空置率为0%时，集中式和分散式的IRR分别为31%和30%，而当空置率上升至20%时，两者的IRR将分别降至8%和3%；
集中式租约年限为5年、10年和15年所对应的IRR分别为3%、20%和23%，分散式租约普遍短于集中式，如果租约小于5年，将面临IRR为负。
未来趋势
租房市场面临消费升级，传统租房过程中面临诸多痛点。各类租房调查报告均显示中国当前的租房市场存在诸多问题。如《2015年中国城市青年租房现状调查报告》显示，超过一万个20~30岁城市青年被调查者中，每100个人中就有70个人在租房，而对租房过程表示满意的仅有11人，满意度不到20%。《北京青年人才住房调查报告》显示，只有26%的人表示在租房过程中没有遇到权益受损问题，诟病最多的即是租房信息不对称（54%）和黑中介骗取中介费（44%）。
此外，租客年龄结构呈年轻化，对居住品质要求正快速提升。根据调查显示，一线城市的租客中90后占比已接近60%，二三线城市已达到64%，90后客群已大幅超过80后。
随着90后占比的提升，租客对居住品质的要求也更高，如要求独立空间、装修品质、小区环境等等。根据《2015年中国城市青年租房现状调查报告》，86.5%的调查者表示愿意为租房品质提升支付更多的租金，半数人可以接受200~500元/月的租金涨幅。
长租公寓主要是基于存量房的改造升级，并通过提供增值服务以吸引中等偏上收入水平的青年白领或办公族。较传统租赁模式不同的是，长租公寓更多的是从C端去考虑效益，将房子作为载体，通过各种衍生需求挖掘额外效益，同时加强客户黏性。
国际经验表明，由于管理成本、资产获取等原因，住房租赁是长期且慢工出细活的苦行业。日本租赁住宅的发展模式主要是委托承建+建后代租，建筑公司充当“二房东”角色，行业增速、毛利率都不算太高。美国品牌公寓型REITs则是重资产、重资金投入的资产持有方，虽然行业增速快、毛利率较高，但股利回报率、FFO增速等核心指标低于美国其他类型上市REITs。
中国长租公寓市场正逐步走向品牌化、集中化。2010年开始，在消费升级的大背景下，具有更好居住体验和性价比的连锁品牌长租公寓，一定程度上替代了传统的租房业态，整个行业进入快速发展和品牌化时期。同时大量“互联网+资本”的创投类平台进入该领域，如You+公寓、优客逸家、青客公寓等，这类平台由于初始资金规模有限，往往以分散式起家，以快速获取房源，抢占市场。
除了创投类的长租公寓品牌，地产中介服务机构和房地产开发商也快速加入竞争格局。中介服务机构参与者包括链家（自如）、世联行（红璞公寓）和我爱我家（相寓）等，其竞争优势在于广大的房源和客源基础，尤其是分散式的收房效率极高，且对租客的定位更加精准；房地产开发商，如万科、招商蛇口、金地、深业集团也在近几年大力推广各自的长租品牌，开发商涉足长租公寓一般具备资金优势，以及装修改造的成本优势。
虽然长租公寓行业发展迅速，但行业当前集中度依旧偏低，仍处于薄利抢占市场份额阶段。我国目前品牌公寓的数量不到200万间，占整体租赁市场的比重约为2%。集中式公寓龙头公司的平均管理规模在2-3万间左右，分散式公寓龙头公司管理规模在50万间左右。未来品牌公寓如果能达到10%的市场占有率，整体的公寓数量将达超过1000万间。当前全球Top10的管理公司平均管理间数为46.8万间，目前美国排名第一的公寓管理公司Greystar管理数量为41.6万间，日本排名第一的公寓管理公司大东建托管理数量为97.8万间。合理推测下，未来中国排名第一的品牌公寓管理公司的管理数量将会超过100万间。
近两年，长租公寓受到资本市场追捧，资本运作提速，融资成本降低。多个优质公寓品牌已获得了B轮、甚至C轮融资。据统计数据显示，截至2018年5月底，分散式品牌公寓TOP10（自如、优客逸家、蛋壳公寓、青客公寓、爱上租、魔飞公寓等），总融资金融约为75.792亿元；而集中式品牌公寓TOP10（魔方公寓、V领地、安歆公寓、湾流国际等）融资总额约为71.15亿元。
金橙认为，传统租房市场中的诸多痛点以及租客对于居住品质的追求促使租房市场加速升级。品牌化的长租公寓可以有效解决租房过程中的诸多痛点，如出租信息透明公开、明码标价，装修标准高于市场平均水平，租后服务贴心到位等。同时，品牌公寓所附加的社区概念，也更能获得年轻一代租客的青睐。结合各类融资工具，大幅降低长租公寓融资成本，中国长租公寓将迎来行业发展最佳状态。金橙未来更为看好有品牌能融资、集中式获取房源的公司突围而出。
（注：本文部分资料及数据来源于中国指数研究院、广发证券、中金公司、迈点研究院）
